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黃奇帆深度解讀金融供給側結構性改革,提資本市場六大建議!

2019年03月11日 凱發k8網址來源:21世紀經濟報道 作者:國培機構 查看:908次

黃奇帆提到供給側結構性改革,包括制度、要素、成本、創新技術、企業等方面的供給,且是互相關聯的。至于金融供給側結構性改革,也是如此,包括金融基礎性制度、金融企業、金融要素等方面。

  中國國際經濟交流中心副理事長黃奇帆“全球金融格局變化和中國金融改革”報告發布會上發表主旨演講,題目是《推進中國金融供給側結構性改革》,干貨滿滿,見解獨到。

  一開場,黃奇帆提到供給側結構性改革,包括制度、要素、成本、創新技術、企業等方面的供給,且是互相關聯的。至于金融供給側結構性改革,也是如此,包括金融基礎性制度、金融企業、金融要素等方面。

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  01,不同于宏觀調控

  總的來說,金融供給側結構性改革,是從基本面的角度,從制度的角度,從結構性的角度進行推動和改革。如果這些領域存在問題,就用改革的方法、機制性的方法進行調整和變革,最終形成對經濟有長效作用。

  金融供給側結構性改革是我們當下十分重要的事情。抓好金融供給側結構性改革,有利于我們解決長期以來存在的融資難、融資貴問題。實際上,這不是僅僅靠金融的或者主觀的、道德性的、政策性的調控,其中有結構性的問題,必須通過深化改革,才能解決。

  改革開放以后,一些重大改革都和供給側有關。比如農村家庭聯產承包責任制,把億萬農民的積極性調動起來,并且把勞動力騰出來轉到城市,這是農村的生產力、農民的工作方式的一種供給。再比如,個體戶把民營企業搞活,從割資本主義尾巴變成中國經濟不能離開的重要組成部分,這是一種企業供給。

  供給側結構性改革,跟一般意義上的宏觀調控是不相同的。不管是貨幣政策還是財政政策需求側的調控,都可以算是短期的。經濟熱了,逆周期政策推動,冷一點;經濟冷了,逆周期政策推動,然后熱一點。這是短期的,對經濟穩定至關重要,但是不管怎么調控,十年后,經濟結構、經濟體制不會因為這種需求側調控而發生變化,但供給側的這一類調控一旦奏效,一定是體制機制、結構性的變化白。

  02,簡述貨幣供給體系

  說到金融供給側結構性改革,包括貨幣供給、金融企業供給、金融產品供給等,當然和金融的成本也有關,但很重要的是貨幣供給方式,基礎貨幣的發行方式。從貨幣發行的原理來說,古代跟食物有關,到了近代跟黃金有關,現在跟美元的信用有關。

  貨幣發行,是跟政府的信用有關,但還需突出,是跟政府的GDP增長中的稅收貢獻有關。一個政府之所以有權發貨幣,在經濟的本質上,是因為政府在收稅。你收稅用什么貨幣支付,貨幣發行就是什么貨幣。貨幣發行的量大還是小,跟稅收的增長能力是有關的,當然可以透支,總的來說,有個平衡。

  那么,誰來發行貨幣呢?當然,稅收跟財政有關,美國財政部發債,美聯儲買債,買債的過程基礎貨幣就發出來了。我國由央行發基礎貨幣,基礎貨幣現在發行量30多萬億,真正成為M0的、真正成為流通中的貨幣的,就是8、9萬億,其余并沒有參與真正的市場流通。

  這是貨幣供給,第二個環節就是到了商業銀行信用貸款,這個過程有個乘數效應,從M0到M2之間的擴張。

  第三個環節是商業銀行跟非銀行金融機構,比如小貸公司、保理公司、擔保公司、信托公司等等,很多。他們的資金凱發k8網址來源于商業銀行,如資金拆借等,形成周轉。

  03,存在三大問題

  但是,實際上現在存在著三種問題,金融供給側結構性改革,就要把這三個問題解決掉。

  一是貨幣市場利率和商業銀行存貸款利率方面,這兩個利率雙軌制,不同的價格,可能造成套利現象。金融系統不可能沒套利,但是如果泛濫成災,對實體經濟是不利的。

  二是貨幣流動過程中的傳導機制不暢通、不順暢,這也和我們制度有關,造成中小企業和民營企業融資難、融資貴問題,沒辦法解決。光靠政府號召,或者對銀行行長的教育,然后出一系列的文件,讓銀行行長要對民營企業、中小企業、農村的信貸要放寬一點,但事實上它并不以人的意志為轉移。所以,客觀上資金流不到毛細血管,流不到小微企業,流不到農村。

  三是貨幣調控的時候,是以流量型數量調控為主還是價格型質量調控為主?一刀切的時候,就用數量、流量型來做,也和我們的方法和結構基礎有關。

  04,融資結構不合理

  資本市場的供給問題,這也是中國金融體系要解決的問題。資本市場將是解決金融為實體經濟服務的殺手锏,是金融防風險的關鍵一招。

  分析一下宏觀數據,2018年,在整個全社會新增融資中,83%是間接金融,就是商業銀行貸款或者信托提供的一些資金,有17%是直接融資。在直接融資里,又有一部分是企業債券等,差不多占10個點。中國去年新增融資近20萬億,93%是債務債權,7%是資本股權。這個比例顯然是失衡的。反觀美國,去年70%是股權融資,包括私募股權融資和資本市場公募股權融資,而銀行債務融資和債券融資,實際上只占30%。

  美國的企業負債只有GDP的60%多,中國的企業負債率,總的所有企業的負債總量是GDP的160%,這就是我們資本市場供給明顯不足造成的。所以中央提出要加大直接金融的發展,尤其是股權融資這一環,是抓住要害,是金融供給側改革的關鍵環節。

  由于我們融資結構不合理,中國的宏觀杠桿率很高。但在全世界,我們的杠桿率并不算高,盡管也有問題,地方政府債務中有很多問題,但我們的關鍵去杠桿是在企業債務這一塊,而企業債務這一塊,重要的是把資本市場發展起來。

  我們發展了28年的資本市場,從少到多,從小到大,從無到有,你要說成績也可以說很多,但是為何大家比較多的感覺不太理想呢?

  05,資本市場兩大問題

  存在幾個問題,一是中國的資本市場缺少晴雨表,比如2000年以來,我們18年GDP翻了三番,各項事業都有長足的發展,但是資本市場總量指數還是基本不變。總的來說,不像晴雨表,缺少這個功能。

  二是缺少資源優化配置,資本市場缺少一個優勝劣汰的概念。對技術創新、產業結構調整、獨角獸企業的產生等都有問題,如果把這些功能都能彰顯出來,對中國經濟、中國金融的變化會有牽一發動全身的效果。

  06,資本市場供給六大建議

  從資本市場的供給角度分析,至少有六個供給。

  一是基礎制度的供給,就是注冊制和退市制。關鍵是,要注冊制推上去,退市制必須同步推進。就是要把退市制作為注冊制健康發展的一個基礎,一個前提。上市公司總量大體不變。總之優勝劣汰,有進有出,是資本市場晴雨表的一種表現,是資本市場資源優化配置的一種表現,是資本市場的生命力所在。

  二是資本市場缺少長期資本,這也是供給側的問題。有賣方就有買方,有企業供給就有資金供給。我們的資本市場缺少長期資本,以去年為例,全年總交易量中的92%左右是1.45億散戶。美國相反,90%是機構長期資本,不到10%是散戶,是短期資金。所以,在中國變成炒股票,都是散戶炒股票。大家說散戶素質不好,不是散戶的問題,也不追究散戶有任何責任的問題,是你的機制,你的制度,你的長期資本不到位。長期資本不到位,當然就短期資本上了。所以,不要去埋怨任何普遍性的問題,普遍性的問題一定和制度安排、和體制機制有關,不是企業經營或者股票投資者的素質問題。

  在這個問題上,最要害的就是我們的保險。關于養老保險,任何一個國家有三大支柱,一是政府搞的五險一金,二是老百姓買的商業保險;三是企業為職工買的企業年金。

  一般來說,三大保險系統的資金量在股市里,至少支撐40%左右。也就是說,一個股市里如果市值有100萬億,40萬億會是這一塊的資金,然后還有幾十萬億是大股東,就是原始企業上市的法人擁有的,剩下來的是散戶,占有百分之十幾、二十。所以只要這么一布局,要買進買出,就是戰略性的長期資本和企業之間的一種交換、一種博弈。

  政府搞的五險一金和老百姓買的商業保險都在不斷增加,我們主要缺的就是年金,雖然中央提出過,形成制度,但買年金的很少。要把這一塊搞上去。為什么美國企業都為職工、為高管買年金呢?除了企業管理和凝聚力外,很重要的,美國政府制定政策,對任何企業為職工買年金,企業出的錢部分可以抵扣企業所得稅。

  然后,這些龐大的年金資金可以投資,到資本市場做長期投資。國際上,一般把年金50%投資貨幣基金或債券,50%直接投資股票。美國人有9萬多億美元年金,就有4萬多億美元在股票市場里,還有4萬多億美元買的是債券或者貨幣基金。總體來說,就是長期資本要逐漸建立起來,這也是個供給問題。

  三是我們的證券公司喪失了一個全世界投資銀行最基本的功能,沒這個功能,所以中國投行做不大,行業地位低于銀行保險。

  我們現在講證券公司,說我是老百姓買賣股票的一個通道;我可以自己拿點錢自己炒股票,自營業務 ;我可以幫企業IPO上市,發行業務,我可以買賣債券;我也可以做咨詢、做顧問,一般講這五大功能。

  但上市公司跟證券公司最關鍵的一個業務是什么?是資本的中介功能。銀行是資金的中介,老百姓的錢不是銀行的,銀行具有把老百姓的存款作為債務,然后做貸款;保險也是老百姓的理財資金,也是老百姓的,但是它也有中介投資的功能。

  唯獨我們的證券公司喪失資本中介。你去看全世界的投行,在每年的季報年報里,可以看到這個投行掌控了多少客戶資金,并表以后產生的資本中介能力有多大。如果一個大的證券公司,有1萬億的客戶保證金,客戶保證金是客戶的,你不能動,但是如果跟客戶協商了,形成了一個協議,表外的資金變成投資銀行表內的信用,進而發揮資本的中介功能。全世界的投行都有這一塊,我們的投行沒這一塊。

  中國股市有40多萬億的市值,每天都會有十幾萬億沉淀資金,經過一個游戲規則的制定,使得有的證券公司可以有萬億級的資本中介能力,小的證券公司百億級的,那么大小之分、能力之分一目了然。搞的好的話,就不會引發市場上所謂配資等現象。

  四是和幾千個上市公司有關。上市公司最重要的是融資,一是IPO上市,二是再融資,三是資產重組,資產重組也能擴張資金。我們的IPO上去了,再融資喪失一半,或者基本沒有,有的時候一個上市公司上市以后,20年沒有再融資,還有資產重組,有一段時間封凍,現在啟動了,又允許了。

  上市還有一個功能經常要考慮的,就是回購注銷。過去18年,中國股市沒有一個企業搞回購注銷的。公司法不允許企業回購,但是公司法出臺的時候,是90年代初,資本市場還沒起來,是對一般意義上的非上市公司在討論的。全國人大去年非常大力推動,11月21號、22號,全國人大加開了一次常委會,常委會過了公司法修改,這個修改就是為回購注銷提供法律依據。

  當然,大家還是沒理解,一般會把回購當作幾個大股東自己拿錢,股市跌了,我回購穩住股市,一般這么來理解。回購注銷本質的含義跟分紅是一樣,越是好的上市公司,健康發展的上市公司,不斷的會回購注銷、回購注銷。

  五是和我們的機構投資者有關。現在公募基金有13萬億規模,私募基金有12萬億,加起來是25萬億。問題是它在中國資本市場上發揮了什么作用呢?

  分析2018年的結構,大家一目了然:公募13萬億,7萬億買了貨幣基金,剩下6萬億里,4萬億買了債券,就2萬億是買股票。私募基金12萬億,有7萬億還沒上市的企業的股權融資,對不起了,7萬億中,4萬多億是房地產啊!所以很可悲。剩下來5萬億,3萬億買債券,也是2萬億在股市,所以去年年底,是4萬億在股市里,但這一年下來跌了30%,還剩下3萬多億。

  如果機構投資者都看著股市覺得沒意義,都去變成像散戶一樣,拿點小錢投股市,其他都在買基金。買基金是對的,比如,美國年金也是50%買貨幣基金、企業債券等,但是也不能過了頭,變成了百分之八十、九十買債券買貨幣基金,15%投入股市。這個也要討論,逐漸地改善,這也是個基礎制度的供給問題。

  當然還有科創板。注冊制或者退市制是整個股市應該有的一個基本制度。作為科創板,之于A股、之于普通股來說,它最重要的是兩條:一條是科技類創新企業,產生的時間短,業績不穩定,這是理所當然的,如果你要讓它像傳統企業、常規企業一樣,有三年五年的利潤周期,那么這些小企業、這些創新企業可能都達不到,就無法一輪兩輪到市場融資。第二,市場融資一旦進入以后,融資的錢是幾億、幾十億,那這些搞科技創新的創新人員,哪怕他發明的專利是值1000億,但是它的最初的股權可能就是幾百萬、幾千萬,了不得一個億,被你這個幾十億、幾百億一融資,按股比大小一算賬,統統給我掃地出門了,所以在這個意義上,要有兩權分離,哪怕股東們占了90%多股份,在日常經營中,科技創新的帶頭人要有決策權。

  通過改革發展、調整到位,中國的金融對實體經濟的資金供給就出現了三塊:信貸一塊,債券一塊,股票一塊。

  我認為比較合理的結構,比如40%銀行貸款,30%直接融資,即債券,還有30%左右是股票市場和各種私募基金的股權投資,4:3:3。我們也不可能做到像美國人這樣,70%是股權30%是債權。我們如果能夠做到70%是債權,這70%的債權里有40%是間接融資,30%是直接融資,即債券,有30%是股權。如果能到這一步,結構性就調過來了。

  所以,供給側是問題產生的地方,供給側出了問題,分析有什么問題,然后加以解決,解決的辦法就是改革,就是基礎性制度的改革,體制機制的調整,目標結構平衡。供給側結構性改革,三個關鍵詞各有用處,整個形成一個體系。

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